Los datos de recaudación del impuesto a los ingresos brutos de las provincias resumen bien la situación de actividad en la que se encuentran el sector manufacturero, el campo y el turismo interno, entro otros: después de un rebote en 2024, languidecen en 2025.
El rebote de actividad económica del año pasado, derivado en parte de la exitosa política de estabilización utilizando el tipo de cambio como ancla, dio todo lo que tenía que dar para finales del primer trimestre de 2025. Para ese momento, el impacto de la sobre apreciación cambiaria a la que llevan este tipo de programas ya se había hecho presente. El Banco Central (BCRA) perdía reservas internacionales, que eran negativas en términos netos, lo que forzó al Gobierno a implementar una nueva fase del programa económico.
La actividad económica creció en los dos primeros meses del año, pero se contrajo fuertemente en marzo, quizás por la incertidumbre generada por la expectativa de la salida del cepo y del esquema cambiario. Como consecuencia, si bien durante el primer trimestre del año la economía se expandió fuertemente (5,8%) con respecto al primer trimestre de 2024, el crecimiento trimestral se desaceleró del 3,9% y 2,0% en el tercer y cuarto trimestre de 2024 a solo el 0,8% en el primer trimestre de 2025.
Si bien la actividad va a mostrar recuperación en abril cuando el Indec reporte los datos del mes esta semana, los datos de mayo en adelante expondrán una economía mucho más lenta. De hecho, en mayo la actividad se habría contraído un 0,2% contra el mes anterior según estimaciones del estudio de Orlando Ferreres.
Es que los esquemas de estabilización basados en el control de la cantidad de dinero suelen ser inicialmente recesivos. El BCRA expande lentamente la cantidad de dinero, lo que lleva a una suba de las tasas de interés. Podría haber elegido un esquema más expansivo, pero la decisión parece ser la de redoblar su apuesta contra la inflación. A una política monetaria dura se suman cambios regulatorios en la forma en que los bancos manejan los encajes, forzándolos a guardar un mayor porcentaje de los depósitos en efectivo en el BCRA; es decir, sin ganar una tasa de interés Como consecuencia, a pesar de la reducción de la inflación y de las expectativas de inflación, las tasas de los préstamos personales y los adelantos en cuenta corriente se mantuvieron constantes o aumentaron en junio con respecto a mayo.
No sorprende entonces que la tasa de crecimiento de los créditos en pesos se plantó en junio; pasaron de crecer un 3,8% promedio por mes, ajustados por inflación, en los primeros cinco meses del año, a solo un 1,2% en junio. Las otras consecuencias de este apretón monetario son el aumento de los cheques rechazados, de la mora en los préstamos (aunque en niveles muy bajos todavía) y los problemas que enfrentan muchas empresas para pagar sus deudas.
La desaceleración del crédito no sería tan problemática si la masa salarial siguiera creciendo fuertemente, pero el mercado laboral también muestra signos de fatiga. El salario del sector privado registrado llevaba hasta abril, el último dato disponible, tres meses consecutivos de aumentos por debajo de la inflación según datos del Indec. La tasa de desempleo del primer trimestre se expandió del 7,7% de la población económicamente activa en el primer trimestre de 2024 al 7,9% durante el primer trimestre de este año. La desmejora en el mercado laboral se ve en el ánimo de la gente: según la encuesta Espop de UdeSA, la preocupación de la gente por los bajos salarios y el desempleo está subiendo fuertemente.
La desaceleración de la actividad también está ligada a la excesiva apreciación cambiaria. A un mismo nivel de demanda doméstica, cuanto más apreciado está el tipo de cambio mayor es el desvío hacia bienes y servicios importados, y menor es el impulso exportador. Y la apreciación cambiaria es algo en lo que también tiene injerencia la política económica.
Los datos publicados la semana pasada son muy elocuentes al respecto de los cambios experimentados en el sector externo. El déficit de cuenta corriente, que suma el balance comercial, el balance de servicios, el pago de intereses y dividendos y las transferencias personales, explotó en el primer trimestre del año, con un déficit de US$5191 millones, comparado con un superávit de US$903 millones el trimestre anterior. El déficit de servicios subió a US$4502 millones, de los cuales US$3464 millones fueron del déficit de turismo internacional, casi tan elevado como en 2017 o 2018. El déficit en cuenta corriente del primer trimestre equivalió a casi el 0,9% del PBI, comparado con un superávit de 0,9% del PBI en todo 2024.
Adicionalmente, el turismo emisivo creció un 45,8% interanual en mayo y un 62,6% los primeros cinco meses, mientras que el receptivo cayó un 14,2% en mayo y casi el 22% en los primeros cinco meses.
Del lado de las exportaciones, Vaca Muerta está dando resultados importantes, pero por debajo de las expectativas desmedidas de algunos. La producción petrolera parece haber entrado en un plateau temporario. En la misma sintonía, después de un comienzo muy fuerte en enero y febrero, los volúmenes de exportación de petróleo y derivados cayeron en los tres meses siguientes. A eso se agrega la fuerte baja reciente en el precio del petróleo. En el sector se quejan de que los costos de producción subieron mucho en dólares, al tiempo que las retenciones a las exportaciones y otros impuestos permanecen inalterados. En muchos casos un pozo en la Argentina requiere el doble de trabajadores que en los Estados Unidos, y el costo de los equipos es mucho mayor. Es decir, la queja es similar a la de otros sectores: que este tipo de cambio no refleja los problemas de competitividad que enfrentan los productores argentinos. El aumento de la producción de shale oil requiere una fuerte inyección de capital, que no está llegando en las cantidades esperadas por algunos, en el contexto en el que algunas empresas están con problemas para pagar deudas.
No hay nada malo en tener un déficit en la cuenta corriente, sobre todo si está financiado por el sector privado y si es de una magnitud menor, como es –todavía– en el caso argentino. Es más, si los planes del Gobierno siguen su rumbo y el proceso de reformas se consolida, lo más probable es que en los años siguientes la Argentina tenga déficits de cuenta corriente, ya que es el reverso de la moneda del ingreso de capitales para financiar una inversión creciente. El problema es que la reversión del resultado de cuenta corriente está ocurriendo muy temprano, de una manera demasiado acelerada, y en el contexto en el que el país todavía tiene muy bajas reservas. En términos netos, están en solamente US$2600 millones. Es decir, la nada misma para un mundo y un país que enfrentan tantos riesgos.
Cuando había tipo de cambio fijo, es decir hasta el 12 de abril de este año, la objeción era que el déficit en cuenta corriente se financiaba en parte con una pérdida de reservas. Se podría argumentar que en el contexto de un tipo de cambio flotante como el que rige hoy, en el que el BCRA ni compra ni vende dólares, es en vano hablar del déficit de cuenta corriente, porque para que exista tiene que haber habido financiamiento suficiente en primera instancia. Es como en la vida familiar si uno no pudiese ni ahorrar ni desahorrar (comprar o vender reservas en el caso de un país): todo gasto (importación) tiene que financiarse con un ingreso (exportación) o un préstamo. Sin embargo, el Gobierno tomó medidas para intervenir indirectamente en el tipo de cambio, como la venta de dólares a futuro por US$1500 millones en mayo, o la emisión de US$3500 millones de bonos para evitar comprar dólares.
Dada la apuesta por seguir bajando la inflación y la incertidumbre electoral, es probable que las tasas de interés sigan elevadas y que el parate económico continúe. El Gobierno intentará que el peso no se deprecie con martingalas financieras. Pero enfrenta riesgos importantes. El primero es que este lunes termina la rebaja temporal de derechos de exportación, lo que va a hacer caer fuertemente las exportaciones, sobre todo a partir de agosto. El segundo riesgo es que los argentinos suelen dolarizar sus carteras antes de las elecciones. El tercero es la presión del FMI para que el Gobierno compre reservas. De hecho, el viernes pasado el ministro de economía Luis Caputo posteó en X “Verdadero”, en referencia a un post de la periodista Cecilia Boufflet en la misma red argumentando que habían comprado dólares de colocaciones la semana anterior. Este martes empieza un segundo semestre que, como siempre, traerá muchas sorpresas.