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Hace unos d\u00edas me encontr\u00e9 con Orun, un extraterrestre que sigue de cerca las econom\u00edas de nuestro planeta<\/strong>. \u00c9l hab\u00eda escuchado esa famosa frase de que hay cuatro tipos de econom\u00edas: las desarrolladas, las emergentes, Jap\u00f3n y Argentina. Lo cautiv\u00f3 la idea de entender qu\u00e9 hac\u00eda a nuestro pa\u00eds tan especial. Esta vez lleg\u00f3 con una pregunta que lo ten\u00eda desconcertado: <\/p>\n \u2014\u00bfPor qu\u00e9 est\u00e1 subiendo tanto el riesgo pa\u00eds de la Argentina, mientras que en la mayor\u00eda de los mercados emergentes los movimientos han sido mucho m\u00e1s moderados?<\/p>\n \u2014Qu\u00e9 pregunta dif\u00edcil me hac\u00e9s, Orun. En las \u00faltimas semanas, el riesgo pa\u00eds argentino ronda los 700 puntos, algo que es dif\u00edcil de explicar si uno mira los fundamentals <\/em>econ\u00f3micos. Parte de la explicaci\u00f3n es que subieron las tasas de inter\u00e9s en el mundo<\/strong>, que ahora fue agravado por el nuevo escenario econ\u00f3mico y pol\u00edtico en Brasil. De cualquier manera, estos cambios afectaron mucho m\u00e1s a la Argentina que a otros pa\u00edses como Chile, Uruguay o M\u00e9xico y hasta el mismo Brasil, donde el riesgo pa\u00eds casi no se movi\u00f3.<\/p>\n \u2014Pero no termino de entender \u2014me interrumpi\u00f3 Orun\u2014. Los n\u00fameros que mir\u00e9 en Marte antes de venir mostraban que la Argentina tiene equilibrio fiscal, una deuda p\u00fablica neta de solo 38% del PBI, que es baja a nivel internacional, que este a\u00f1o viene comprando reservas y que las exportaciones est\u00e1n en niveles r\u00e9cord.<\/strong> \u00bfNo son esos los fundamentals <\/em>que los inversores miran para decidir si un pa\u00eds puede pagar su deuda?<\/p>\n \u2014S\u00ed Orun, es as\u00ed, los fundamentals <\/em>son importantes, pero no son todo. Por ejemplo, cuando miran nuestra historia, deja mucho que desear por el hecho de que haya habido numerosos defaults<\/em>, reestructuraciones, reperfilamientos y que se ha recurrido a controles cambiarios. En varias oportunidades, los gobiernos prometieron que esta vez ser\u00eda diferente, pero cuando vino la desconfianza del mercado, se restringi\u00f3 el acceso a las divisas o se reestructur\u00f3 la deuda. Para un inversor, esas experiencias pesan. Aunque el programa econ\u00f3mico actual sea distinto, recuperar la credibilidad lleva tiempo y hay que demostrar que los avances van a mantenerse. <\/p>\n \u2014Entiendo \u2014dijo Orun\u2014. Pero si la deuda es baja y hay equilibrio fiscal, con lo cual no aumenta, no entiendo bien cu\u00e1l podr\u00eda ser el problema para pagarla o refinanciarla.<\/p>\n \u2014El equilibrio fiscal significa que el Estado cubre todos sus gastos con lo que recauda, con lo cual no hace falta aumentar la deuda. Pero no hay un excedente para poder pagar los vencimientos de capital, por lo cual tienen que refinanciarse en el mercado. Adem\u00e1s, hay que tener en cuenta que la recaudaci\u00f3n tributaria es en pesos, y los intereses de los bonos son casi todos en d\u00f3lares, por lo cual el Estado necesita comprarlos en el mercado o usar reservas. <\/p>\n El consenso es que el nivel actual de reservas netas no es suficiente para enfrentar un escenario adverso, que puede surgir por presiones sobre el tipo de cambio en el a\u00f1o electoral o porque sigue habiendo turbulencia en los mercados financieros internacionales. Hoy representan menos del 2% del PBI, cuando en la regi\u00f3n en promedio est\u00e1n por encima del 10% del PBI.<\/p>\n Orun parec\u00eda sorprendido y pregunt\u00f3: <\/strong><\/p>\n \u2014\u00bfPero todos los d\u00f3lares que est\u00e1n generando las exportaciones de energ\u00eda, miner\u00eda y agro, entre otros sectores, no alcanzan para resolver el problema?<\/p>\n \u2014Son importantes, pero esos d\u00f3lares son del sector privado. Para que entren a las reservas o se usen para pagar la deuda, el Banco Central los tiene que comprar emitiendo pesos o el Tesoro adquirirlos con la emisi\u00f3n de deuda. Si el Estado quisiera comprar esos d\u00f3lares sin emitir deuda tendr\u00eda que tener super\u00e1vit fiscal, cosa que hoy no tiene ni parece que lo vaya a tener en el futuro cercano.<\/p>\n Orun hizo una pausa y pregunt\u00f3: <\/p>\n \u2014\u00bfY por qu\u00e9 el Estado no ha vuelto a financiarse en los mercados internacionales para aumentar las reservas m\u00e1s r\u00e1pido? Dado que la situaci\u00f3n fiscal mejor\u00f3, \u00bfno deber\u00eda poder emitir deuda a tasas razonables?<\/p>\n Le expliqu\u00e9 que ese es precisamente uno de los eslabones que todav\u00eda faltan en la normalizaci\u00f3n financiera. La Argentina ha dado algunos pasos para recuperar el acceso al financiamiento, pero el Tesoro a\u00fan no cuenta con un acceso fluido al mercado internacional de capitales en condiciones que le permitan refinanciar normalmente sus vencimientos o acumular reservas.<\/p>\n No ir al mercado, parad\u00f3jicamente, puede aumentar el riesgo pa\u00eds. Este a\u00f1o el Estado no ha accedido el mercado, y se financi\u00f3 recurriendo a organismos internacionales como el FMI, el Banco Mundial o el BID, o usando reservas que ten\u00eda el Banco Central. Incluso, en un momento cr\u00edtico tuvo que recurrir a la ayuda del Tesoro de EE. UU. Nunca mostr\u00f3 acceso al mercado y al no mostrarlo, los inversores desconf\u00edan.<\/p>\n Este a\u00f1o, el Gobierno podr\u00eda haber ido al mercado en febrero<\/strong>, despu\u00e9s que Ecuador emiti\u00f3 deuda, o en junio, cuando el riesgo pa\u00eds estaba en 400 puntos. Pero decidi\u00f3 no ir y esperar una reducci\u00f3n del costo de financiamiento m\u00e1s adelante. Pero esa mejora no se dio, el riesgo pa\u00eds termin\u00f3 subiendo y hoy el financiarse en los mercados ser\u00eda muy caro.<\/p>\n \u2014Ahh \u2014dijo Orun\u2014. Ahora entiendo la problem\u00e1tica desde el punto de vista econ\u00f3mico. \u2014Incisivo como es, lanz\u00f3 la pregunta que tem\u00eda que iba a hacer. \u2014Dime, \u00bfy cu\u00e1nto influye la pol\u00edtica? Me hab\u00edas dicho que el Gobierno tiene un compromiso fuerte con el equilibrio fiscal. \u00bfExiste un riesgo de que eso cambie con otro gobierno?<\/p>\n \u2014Ese es un punto espinoso que le preocupa mucho a los inversores. El a\u00f1o que viene hay elecciones y existe el temor a lo que se conoce como el riesgo kuka<\/em>, o sea, que regrese el populismo. Eso implicar\u00eda m\u00e1s gasto p\u00fablico, d\u00e9ficit fiscal y posibles cambios en la pol\u00edtica econ\u00f3mica que pondr\u00edan en riesgo la estabilidad macroecon\u00f3mica y las reglas de juego.<\/p>\n Parte de la preocupaci\u00f3n surge porque la econom\u00eda est\u00e1 estancada desde hace muchos meses y los \u00edndices de confianza en el Gobierno han ca\u00eddo mucho. Y por ahora no se ve que el Gobierno est\u00e9 pensando en medidas para reactivar la econom\u00eda. Su visi\u00f3n es que con las reformas estructurales, el RIGI y la estabilidad macroecon\u00f3mica la actividad va a mejorar. Pero los tiempos econ\u00f3micos son m\u00e1s lentos que los tiempos pol\u00edticos, dado que las elecciones son el a\u00f1o que viene.<\/p>\n Orun asinti\u00f3. <\/p>\n \u2014Ahora entiendo mejor la paradoja. La Argentina puede haber mejorado sus fundamentals<\/em>, pero todav\u00eda no logr\u00f3 convencer a los mercados de que esa mejora ser\u00e1 duradera.<\/p>\n \u2014Exactamente \u2014le respond\u00ed\u2014. El desaf\u00edo ya no consiste solamente en ordenar las cuentas p\u00fablicas, desregular y seguir bajando la inflaci\u00f3n. Consiste en transformar esos cambios en confianza, reservas, acceso al cr\u00e9dito y crecimiento. La Argentina tiene la oportunidad de hacerlo, pero deber\u00e1 demostrar que esta vez puede convertir una mejora macroecon\u00f3mica en una verdadera normalizaci\u00f3n financiera. Y esa demostraci\u00f3n no se consigue con promesas: se construye con resultados sostenidos en el tiempo.<\/p>\n En este momento, una de las claves para consolidar el programa es que aumente la actividad econ\u00f3mica. En tanto la econom\u00eda siga empantanada, aparecen dudas sobre el apoyo social que tendr\u00e1 el programa en las elecciones del a\u00f1o que viene. Adem\u00e1s, tambi\u00e9n sufre la recaudaci\u00f3n tributaria, algo que complica el equilibrio fiscal. Y todo esto afecta al riesgo pa\u00eds.<\/p>\n Orun me mir\u00f3 con cara de preocupaci\u00f3n y me dijo: <\/p>\n \u2014Sin duda voy a seguir de cerca lo que pase en la Argentina.<\/strong> Me queda m\u00e1s claro por qu\u00e9 ha subido el riesgo pa\u00eds. Los fundamentals <\/em>fiscales y de deuda est\u00e1n bien, y que las dudas surgen por la turbulencia en el mercado internacional, el bajo nivel de reservas, la falta de crecimiento y el riesgo de que vuelva el populismo. Esta conversaci\u00f3n me fue muy \u00fatil, pero todav\u00eda me quedan muchas preguntas. Estoy ansioso esperando nuestra pr\u00f3xima reuni\u00f3n, que seguramente ser\u00e1 con un mate en la mano.<\/p>\n<\/div>\n