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Quien pas\u00f3 por la gesti\u00f3n p\u00fablica conoce la tentaci\u00f3n de confundir estabilizaci\u00f3n con crecimiento. <\/strong>Son etapas diferentes, requieren instrumentos distintos y descansan sobre condiciones diversas. La Argentina lo comprob\u00f3 varias veces y quienes tuvimos responsabilidades de gobierno tambi\u00e9n.<\/p>\n Durante los \u00faltimos dos a\u00f1os la pol\u00edtica econ\u00f3mica estuvo concentrada en un problema de flujos: d\u00e9ficit fiscal, emisi\u00f3n, inflaci\u00f3n, reservas. Todo aquello que se renovaba mes a mes y volv\u00eda imposible cualquier horizonte de previsibilidad. Esa etapa est\u00e1 encaminada ya que la inflaci\u00f3n desciende, el equilibrio fiscal gan\u00f3 credibilidad y el riesgo pa\u00eds volvi\u00f3 a niveles que reabren el acceso al financiamiento.<\/p>\n Por eso la discusi\u00f3n cambi\u00f3: la pregunta ya no es c\u00f3mo estabilizar, sino c\u00f3mo crecer. <\/strong><\/p>\n La Argentina llega a ese interrogante con una ventaja: tiene el ahorro. Al 31 de marzo de este a\u00f1o, los residentes argentinos ten\u00edan activos financieros externos por US$499.098 millones<\/strong>, seg\u00fan el Indec. Solo en moneda y dep\u00f3sitos fuera del sistema financiero local \u2014billetes, cajas de seguridad, cuentas en el exterior\u2014 hay m\u00e1s de 250.000 millones<\/strong>. Es casi cinco veces las reservas brutas del Banco Central.<\/p>\n Eso no es un d\u00e9ficit. Es una reserva de capital disponible, probablemente el activo ocioso m\u00e1s grande del pa\u00eds. El desaf\u00edo no es generar ahorro, es construir el puente que lo conecte con la inversi\u00f3n productiva. Y ese puente es, esencialmente, una cuesti\u00f3n de plazo.<\/strong><\/p>\n Lo aprendimos por la v\u00eda dif\u00edcil: entre 2018 y 2019, la econom\u00eda intent\u00f3 ordenar sus cuentas sin contar con un mercado dom\u00e9stico de ahorro de largo plazo capaz de acompa\u00f1ar el proceso. Cuando el financiamiento externo se interrumpi\u00f3, no hab\u00eda un piso local que amortiguara ese vac\u00edo. La ense\u00f1anza no es que la correcci\u00f3n fiscal estuviera equivocada, es que sin ahorro cualquier programa de estabilizaci\u00f3n queda expuesto al humor de terceros.<\/strong><\/p>\n En nuestro pa\u00eds, el cr\u00e9dito al sector privado equivale hoy a 12,7% del PBI sumando pesos y d\u00f3lares, frente a m\u00e1s de 100% en Chile, 75% en Brasil y cerca de 60% en Paraguay y Bolivia. La recuperaci\u00f3n desde el piso de 4,8% de comienzos de 2024 fue r\u00e1pida, pero conviene no confundirla con un cambio estructural: medido contra el producto, el cr\u00e9dito no es hoy sustancialmente mayor al que la Argentina exhib\u00eda a comienzos de los a\u00f1os noventa<\/strong>. <\/p>\n Lo que s\u00ed cambi\u00f3 en estas tres d\u00e9cadas es la bancarizaci\u00f3n. Sigue habiendo informalidad, pero hoy m\u00e1s argentinos se incorporaron al sistema de pagos, y las billeteras virtuales aceleraron ese proceso de manera notable. Es dinero transaccional, pero las billeteras colocan una porci\u00f3n en fondos comunes y eso agreg\u00f3 profundidad real al mercado. Esa profundidad se da en el tramo corto, que es exactamente donde el problema no estaba.<\/p>\n Ah\u00ed est\u00e1 la restricci\u00f3n y tiene la virtud de ser precisa. Ning\u00fan sistema financiero puede prestar a diez a\u00f1os cuando se fondea a treinta d\u00edas.<\/strong> Por eso, el verdadero indicador de madurez de una econom\u00eda no es el riesgo pa\u00eds: es el plazo al que est\u00e1 dispuesta a financiarse a s\u00ed misma.<\/strong><\/p>\n Ese plazo lo producen los inversores institucionales, porque son los \u00fanicos que tienen pasivos largos y por lo tanto pueden sostener activos largos. Los verdaderos jugadores de largo plazo son los fondos de pensi\u00f3n. Chile tiene cr\u00e9dito por m\u00e1s del 100% del PBI porque sus administradoras manejan cerca del 70% de su producto en ahorro previsional, no porque los chilenos sean ahorristas m\u00e1s virtuosos. La nacionalizaci\u00f3n de las AFJP fue, en ese sentido, un error costoso, y ninguna administraci\u00f3n posterior \u2014incluida aquella de la que form\u00e9 parte\u2014 logr\u00f3 reponer ese pilar.<\/p>\n Al sector asegurador se le suele atribuir un rol que no tiene. Sus dos l\u00edneas principales, patrimonial y riesgos del trabajo, son de corto plazo. Vida y retiro son largas, pero pesan poco en la torta. Buena parte de las compa\u00f1\u00edas opera con saldo t\u00e9cnico negativo, compite por precio y sostiene sus balances con el resultado financiero, que es justamente donde las regulaciones sobre destino de las inversiones limitan su operatoria. Liberar ese r\u00e9gimen es correcto y necesario, pero corrige una distorsi\u00f3n y no produce, por s\u00ed solo, demanda de papel largo a escala.<\/strong><\/p>\n En cambio, hay dos desarrollos que s\u00ed apuntan al coraz\u00f3n del problema. El primero es fiscal y se subestima. En la medida en que el Tesoro sostenga super\u00e1vit financiero, necesita menos cr\u00e9dito y libera capacidad de pr\u00e9stamo para el sector privado. Hace falta cr\u00e9dito corto y cr\u00e9dito largo, y hace falta que el Tesoro no lo absorba.<\/strong><\/p>\n El segundo es el Fondo de Asistencia Laboral (FAL) que debuta en noviembre y que se est\u00e1 leyendo casi exclusivamente en clave laboral. Su efecto financiero puede ser mayor ya que los aportes ser\u00e1n administrados por fondos comunes y fideicomisos privados dentro de un marco prudencial y ser\u00e1n esos administradores los que decidan la cartera: bonos, fideicomisos, instrumentos inmobiliarios. Es, en los hechos, un veh\u00edculo de ahorro obligatorio con gesti\u00f3n privada y horizonte m\u00e1s largo que el de un dep\u00f3sito a treinta d\u00edas.<\/strong> No reemplaza al pilar previsional, pero apunta en la direcci\u00f3n correcta y sin repetir el error fiscal original.<\/p>\n Queda una objeci\u00f3n razonable: no hay cr\u00e9dito sin moneda, y no hay moneda sin inflaci\u00f3n baja. Es cierto, pero no es un c\u00edrculo cerrado, pero tiene un punto de entrada, y es el que la econom\u00eda argentina est\u00e1 transitando ahora. La moneda se recupera primero; el plazo viene despu\u00e9s y se construye con reglas estables, tratamiento tributario previsible del ahorro y una curva soberana en pesos que sirva de referencia.<\/strong><\/p>\n Las econom\u00edas desarrolladas no crecen porque tengan m\u00e1s cr\u00e9dito. Tienen m\u00e1s cr\u00e9dito porque antes construyeron los mercados capaces de generar ahorro de largo plazo.<\/strong> En nuestro pa\u00eds, la primera generaci\u00f3n de reformas permiti\u00f3 estabilizar y la segunda deber\u00eda construir el mercado capaz de financiar el crecimiento.<\/p>\n Quiz\u00e1 la transformaci\u00f3n m\u00e1s importante que tiene por delante la Argentina no sea bajar algunos puntos m\u00e1s la inflaci\u00f3n. Sea volver a construir el tiempo.<\/strong> El tiempo que necesita una empresa para invertir, que requiere una familia para acceder a una hipoteca y que precisa un pa\u00eds para financiar su propio desarrollo. El ahorro ya existe. Lo que falta construir es el plazo.<\/p>\n