<\/p>\n
Durante el \u00faltimo a\u00f1o, el presidente Donald Trump ha intimidado a los aliados de Estados Unidos con aranceles, ha golpeado a la Reserva Federal y ha tratado el d\u00e9ficit presupuestario como si fuera solo una distracci\u00f3n.<\/strong> Sin embargo, la mayor\u00eda de los mercados de activos siguen adelante alegremente como si nada pasara. En los \u00faltimos 12 meses, el \u00edndice burs\u00e1til S&P 500 ha subido un 14%,<\/strong> ya que los inversionistas se han volcado en la inteligencia artificial (IA). El crecimiento de Estados Unidos sigue siendo la envidia del mundo. El rendimiento de los bonos del Tesoro a diez a\u00f1os, que deber\u00eda aumentar con el riesgo de inflaci\u00f3n o impago, es del 4,3%, inferior al que hab\u00eda cuando Trump tom\u00f3 posesi\u00f3n de su cargo.<\/strong><\/p>\n Sin embargo, si se observa con detenimiento, el panorama es m\u00e1s sombr\u00edo y complejo. Desde su m\u00e1ximo en enero de 2025, el d\u00f3lar ha perdido una d\u00e9cima parte de su valor frente a una amplia cesta de divisas.<\/strong> Como resultado, en t\u00e9rminos de divisas extranjeras, el rendimiento de los activos estadounidenses ha sido pobre. Por ejemplo, denominadas en euros, las acciones estadounidenses apenas han subido en el \u00faltimo a\u00f1o.<\/p>\n La ca\u00edda de la moneda refleja en parte la reducci\u00f3n de las diferencias entre los tipos de inter\u00e9s de Estados Unidos y el resto del mundo. Sin embargo, las instituciones estadounidenses tambi\u00e9n son motivo de preocupaci\u00f3n,<\/strong> como informamos esta semana. Los episodios de p\u00e1nico entre los inversionistas se han vuelto m\u00e1s comunes, como en abril de 2025, despu\u00e9s de que Trump anunciara sus aranceles del \u201cD\u00eda de la Liberaci\u00f3n\u201d. En esos momentos, los inversionistas huyen de los activos estadounidenses, lo que provoca una ca\u00edda del valor de los bonos, las acciones y la moneda. M\u00e1s com\u00fan en los mercados emergentes, esto ha ocurrido en siete de las \u00faltimas 52 semanas,<\/strong> aproximadamente tres veces m\u00e1s que en la d\u00e9cada anterior.<\/p>\n Cuando Trump da marcha atr\u00e1s en sus ideas m\u00e1s descabelladas, vuelve la normalidad. Pero los espasmos ofrecen un atisbo de un mundo al rev\u00e9s en el que los activos en d\u00f3lares ya no son seguros. Es una perspectiva alarmante, dado que el d\u00f3lar es la moneda de reserva mundial y que los extranjeros poseen m\u00e1s activos en Estados Unidos que los estadounidenses en el extranjero, por un valor equivalente al 89% del PIB del T\u00edo Sam.<\/strong> Al mismo tiempo, el precio del oro ha subido hasta alrededor de US$5.000, un 75% m\u00e1s en un a\u00f1o, <\/strong>lo que ha provocado especulaciones sobre si los inversionistas se est\u00e1n protegiendo contra la devaluaci\u00f3n del d\u00f3lar y otros riesgos extremos.<\/p>\n Esto deber\u00eda hacer reflexionar a quienes piensan que la fortaleza financiera de Estados Unidos es inquebrantable. El \u00faltimo ejemplo de una aparente vuelta a la normalidad fue el anuncio del Sr. Trump, el 30 de enero, de que nombrar\u00eda a Kevin Warsh para dirigir la Reserva Federal. <\/strong>Warsh es un banquero central con amplia experiencia cuyos contactos en Wall Street ayudaron a la Reserva Federal a superar la crisis financiera mundial de 2007-2009. Su historial en materia de pol\u00edtica monetaria es el de un halc\u00f3n excesivamente celoso, no el de un devaluador. Su nominaci\u00f3n provoc\u00f3 una subida del d\u00f3lar y una ca\u00edda del precio del oro.<\/strong> Warsh es m\u00e1s tecnocr\u00e1tico y menos partidista que Kevin Hassett, un adulador asesor de la Casa Blanca y uno de los primeros favoritos.<\/p>\n Sin embargo, el peque\u00f1o repunte no cambia el panorama general. Solo en el \u00faltimo mes, durante el cual Trump amenaz\u00f3 a Groenlandia, el d\u00f3lar ha bajado un 1,5% y el oro ha subido un 14%.<\/strong> El historial de Warsh es de l\u00ednea dura, pero ha experimentado una conversi\u00f3n radical a favor de los recortes de tipos de inter\u00e9s mientras Trump buscaba un candidato.<\/p>\n Warsh tiene dos argumentos principales a favor de una pol\u00edtica monetaria m\u00e1s flexible. Uno es que la inteligencia artificial provocar\u00e1 un auge de la productividad que permitir\u00e1 un r\u00e1pido crecimiento mientras la inflaci\u00f3n desciende. Es cierto que, en igualdad de condiciones, un mayor rendimiento ejercer\u00e1 presi\u00f3n sobre los precios, y que los \u00faltimos datos de productividad son alentadores. Sin embargo, el crecimiento de la productividad tambi\u00e9n fomenta la inversi\u00f3n \u2014por ejemplo, en centros de datos\u2014, mientras que el auge de los mercados burs\u00e1tiles y el optimismo econ\u00f3mico favorecen el gasto de los consumidores. Si se mantiene, es m\u00e1s probable que el frenes\u00ed de la IA conduzca a tipos de inter\u00e9s m\u00e1s altos que m\u00e1s bajos. <\/strong>En el auge de las puntocom de la d\u00e9cada de 1990, la Fed tambi\u00e9n pens\u00f3 que la productividad mantendr\u00eda los tipos bajos, antes de dar un giro de 180 grados al final de la d\u00e9cada.<\/p>\n Warsh tambi\u00e9n sostiene que la Fed puede compensar el est\u00edmulo de los tipos m\u00e1s bajos deshaci\u00e9ndose de activos a largo plazo, pisando el acelerador y el freno al mismo tiempo. Es posible que la Fed tenga que reducir su balance, aunque eso significar\u00eda reconfigurar el sistema monetario.<\/strong> A principios de la d\u00e9cada de 2010, Warsh advirti\u00f3 err\u00f3neamente que la compra de activos provocar\u00eda una alta inflaci\u00f3n; hoy afirma que deshacerse de ellos ser\u00eda desinflacionario. De hecho, solo tendr\u00eda un efecto m\u00ednimo.<\/strong><\/p>\n Si el nuevo presidente de la Fed, una vez confirmado, convence a sus colegas para que acepten grandes recortes de tipos, es probable que resulten inoportunos. Con un 2,8%, la inflaci\u00f3n de Estados Unidos sigue estando por encima de su objetivo del 2%.<\/strong> Este a\u00f1o se han aplicado recortes fiscales y pronto se producir\u00e1n devoluciones de impuestos, lo que supondr\u00e1 un est\u00edmulo de alrededor del 0,3% del PIB. Si, como es probable, el Tribunal Supremo declara ilegales muchos de los aranceles de Trump, podr\u00edan producirse devoluciones por valor del 0,5% del PIB. <\/strong>Este est\u00edmulo monetario y fiscal combinado podr\u00eda provocar una inflaci\u00f3n a\u00fan mayor, lo que aumentar\u00eda las dudas sobre los activos en d\u00f3lares.<\/p>\n \u00bfHasta d\u00f3nde puede llegar Estados Unidos? El pa\u00eds tiene la suerte de que los inversionistas tienen pocas alternativas a mantener el d\u00f3lar. Los metales preciosos son un mal sustituto de la moneda fuerte,<\/strong> y ning\u00fan bono rivaliza con el volumen, la liquidez y la seguridad jur\u00eddica de los bonos del Tesoro. Los extranjeros son m\u00e1s propensos a rechazar las costosas acciones estadounidenses que sus bonos, y el nerviosismo de esta semana en torno a las acciones tecnol\u00f3gicas demuestra lo r\u00e1pido que puede cambiar el estado de \u00e1nimo. Aunque los bancos centrales han diversificado sus reservas, la cuota del d\u00f3lar como moneda dominante en la banca transfronteriza, la facturaci\u00f3n comercial, la deuda global y las operaciones de cambio sigue siendo predominante.<\/strong><\/p>\n Todo ello constituye una protecci\u00f3n contra una ca\u00edda del d\u00f3lar. Sin embargo, la volatilidad de las pol\u00edticas y la ca\u00edda del tipo de cambio hacen que mantener el d\u00f3lar sea m\u00e1s arriesgado que en d\u00e9cadas. <\/strong>Incluso si Warsh tiene raz\u00f3n sobre la inflaci\u00f3n, la bajada de los tipos de inter\u00e9s debilitar\u00e1 a\u00fan m\u00e1s la moneda. Le queda un largo camino por recorrer. A pesar de su reciente ca\u00edda, el d\u00f3lar est\u00e1 por encima de su media a largo plazo en t\u00e9rminos reales y, seg\u00fan nuestro \u00edndice Big Mac, est\u00e1 sobrevalorado frente a la mayor\u00eda de las monedas.<\/strong><\/p>\n La falta de alternativas al d\u00f3lar condena a los inversionistas extranjeros a soportar p\u00e9rdidas, y deber\u00eda alertar a los inversionistas estadounidenses sobre el riesgo de que alg\u00fan d\u00eda surja una alternativa. <\/strong>Todos deber\u00edan lamentar que un activo que es un refugio para los inversionistas se vea cada vez m\u00e1s mancillado por los riesgos que ahora debe soportar el mundo entero.<\/p>\n Durante el \u00faltimo a\u00f1o, el presidente Donald Trump ha intimidado a los aliados de Estados Unidos con aranceles, ha golpeado a la Reserva Federal y ha tratado el d\u00e9ficit presupuestario como si fuera solo una distracci\u00f3n. Sin embargo, la mayor\u00eda de los mercados de activos siguen adelante alegremente como si nada pasara. 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