![](\"https:\/\/radioacuariofm.com.ar\/wp-content\/uploads\/2025\/07\/marina-dal-poggetto-es-la-directora-de-eco-3YCO6R2LD5BGTF7UTDP3YCCE4Y-2.jpg\"\/)
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El crecimiento del 5,8% en el primer trimestre del a\u00f1o confirm\u00f3 el rebote de la actividad tras el desplome de 2024 y la recuperaci\u00f3n en \u2018V\u2019 que esperaba el Gobierno. Hacia adelante, opina Marina Dal Poggetto, el escenario entrega desaf\u00edos, tanto para la actividad como para otras variables econ\u00f3micas. \u201cCuando mir\u00e1s el zoom m\u00e1s amplio, esa V es una V que se repite sistem\u00e1ticamente desde 2012\u201d, dice la economista, al describir el estancamiento del pa\u00eds hace m\u00e1s de una d\u00e9cada.<\/p>\n
En di\u00e1logo con LA NACION<\/strong>, la directora de Eco Go, galardonada por Focus Econnomics como la firma m\u00e1s certera del pa\u00eds en sus proyecciones econ\u00f3micas del a\u00f1o pasado, advierte por el desequilibrio externo, la pol\u00edtica cambiaria y la fragilidad en la recuperaci\u00f3n del nivel de actividad.<\/p>\n -El Gobierno dice que esta vez es diferente porque ahora hay vocaci\u00f3n fiscal. \u00bfPor qu\u00e9?<\/strong><\/p>\n -La consolidaci\u00f3n fiscal era condici\u00f3n recontra necesaria para poder empezar a encarar un esquema de desinflaci\u00f3n. Y estuvo en gran medida apalancada en el shock<\/em> inflacionario y la licuaci\u00f3n de los ingresos, m\u00e1s toda la agenda de la regulaci\u00f3n, el aumento en las tarifas, que es parte de cambiar los precios relativos, m\u00e1s el freno pr\u00e1cticamente a cero de la obra p\u00fablica. La mayor parte de la consolidaci\u00f3n se dio en 2024.<\/p>\n -\u00bfY este a\u00f1o?<\/strong><\/p>\n -Lo que est\u00e1s viendo es un aumento en el gasto por encima del aumento en los ingresos y un deterioro en el margen de la consolidaci\u00f3n fiscal. Desde el lado positivo, segu\u00eds teniendo super\u00e1vit y es la principal ancla. La otra discusi\u00f3n en t\u00e9rminos fiscales es la cuenta de intereses de la deuda en pesos, que capitaliza, aun cuando es corta y se paga dentro del per\u00edodo, no se registra con intereses. Esa cuenta de intereses, seg\u00fan el registro del Gobierno, son $5 billones. Es casi la mitad del gasto p\u00fablico de mayo. Hay una segunda discusi\u00f3n, que es que, si la tasa de inter\u00e9s no es muy positiva, entonces, la deuda no aumenta. Y parcialmente es cierto. Pero lo que yo dec\u00eda siempre es que necesit\u00e1s un programa fiscal que corte de cuajo el financiamiento monetario, y lo cortaste, porque no est\u00e1s emitiendo pesos para pagar salarios o jubilaciones. Necesit\u00e1s un programa financiero, y eso implicaba una ca\u00edda en el riesgo pa\u00eds, que te permita acceder al mercado de cr\u00e9dito afuera y refinanciar los vencimientos de d\u00f3lares. Eso hoy, de momento, no est\u00e1. Y un programa financiero de pesos, que de momento el Gobierno maneja muy pragm\u00e1ticamente emitiendo pesos para cubrir el bache financiero. Entonces, vos me dec\u00eds, \u00bfes distinto? En realidad, m\u00e1s que si es distinto, lo que se ve es que, si no tuvieras la consolidaci\u00f3n fiscal, estar\u00eda derramado hace much\u00edsimo tiempo. La consolidaci\u00f3n fiscal es condici\u00f3n necesaria y la ten\u00e9s que sostener a rajatabla. El \u00e9xito del programa es que logr\u00f3 transitar un a\u00f1o y medio pr\u00e1cticamente sin colocar deuda en el exterior. Es un programa heterodoxo y pragm\u00e1tico. Est\u00e1, de alguna forma, remonetizando una econom\u00eda que estaba muy desmonetizada, y la contracara de esa remonetizaci\u00f3n es la expansi\u00f3n del cr\u00e9dito, que es lo que te sostiene el nivel de actividad. La pregunta es cu\u00e1l es el ancla de esta econom\u00eda. Y ha sido cambiaria hasta el acuerdo con el FMI. Y parad\u00f3jicamente, aun cuando fuiste a un esquema de tipo de cambio flexible, el ancla sigue siendo cambiaria.<\/p>\n -\u00bfY como ve el nivel cambiario hoy y su sostenibilidad?<\/strong><\/p>\n -Hay dos cuestiones. Con el d\u00e9ficit de cuenta corriente, la pregunta es la sostenibilidad del financiamiento de ese d\u00e9ficit, con una particularidad, que es que vos, mientras ten\u00edas cepo, ten\u00edas un l\u00edmite a la formaci\u00f3n de activos externos. Desde que vos removiste el cepo para las personas, no para las empresas, no pusiste un l\u00edmite a la formaci\u00f3n de activos externos. Porque al existir un rulo o un arbitraje entre el oficial y ese mercado financiero, no hay m\u00e1s brecha, pero para que no haya brecha, ten\u00e9s que abastecer la demanda de aquellos que no pueden acceder al tipo de cambio oficial. Y la forma en la cual vos vas a abastecer la demanda de las empresas que no pueden acceder al tipo de cambio oficial, es con las personas f\u00edsicas que pueden comprar todo lo que quieran al oficial y vendiendo el financiero. En abril, con medio mes sin cepo, la compra de d\u00f3lares de personas fue de US$2000 millones y en mayo fue un poco m\u00e1s de US$3000 millones. Eso se est\u00e1 yendo a financiar el rulo, viajes al exterior y muy poco est\u00e1 quedando dentro del sistema financiero. El aumento en los dep\u00f3sitos desde que sacaste los controles de capitales fue solamente US$1400 millones. La sostenibilidad va a depender de si la econom\u00eda sigue consiguiendo d\u00f3lares para financiar este esquema.<\/p>\n -\u00bfY es viable?<\/strong><\/p>\n -En abril fue fundamentalmente el acuerdo con el FMI y los desembolsos de organismos. En mayo fue alg\u00fan desembolso de organismos y, sobre todo, colocaciones de deuda del sector privado, que fueron como US$1300 millones. La pregunta es hasta d\u00f3nde esta canilla de colocaciones de deuda del sector privado se puede sostener, a la cual ahora se est\u00e1n sumando las provincias. Entonces, lo que ves es que est\u00e1s contando d\u00f3lares por la cuenta financiera para un Tesoro que de momento sigue sin acceso al cr\u00e9dito. En d\u00f3lares colocaste los Repo, que es caro con una tasa m\u00e1s barata porque tiene garant\u00eda, y lo segundo es colocar deuda en pesos a dos a\u00f1os, extendible a cinco. Y se emite deuda a no residentes, quit\u00e1ndole en simult\u00e1neo las reglas macroprudenciales que vos mismo escribiste cuando sacaste los controles de capitales. Es decir, se est\u00e1 tomando financiamiento de corto plazo para financiar el desequilibrio de cuenta corriente. <\/p>\n -\u00bfY qu\u00e9 an\u00e1lisis hace de ese d\u00e9ficit?<\/strong><\/p>\n -Parte del d\u00e9ficit est\u00e1 financiando este aumento en la inversi\u00f3n, porque el 30% de aumento del primer trimestre te lleva a la inversi\u00f3n a los mismos niveles que ten\u00edas en 2022, con un cambio en la composici\u00f3n, mucha menos obra privada y construcci\u00f3n, mucho menos material y equipo local. Pero otro tercio lo explican los bienes de consumo, y despu\u00e9s los viajes. O sea, est\u00e1s financiando, en gran medida, consumo de los argentinos en el exterior, lo cual no es malo per s\u00e9<\/em>. La pregunta es cu\u00e1l es la sostenibilidad de financiamiento.<\/p>\n -El Gobierno apuesta al crecimiento futuro de las exportaciones de sectores como el agro y la energ\u00eda.<\/strong><\/p>\n -S\u00ed, hay una realidad en Vaca Muerta, que obviamente es m\u00e1s realidad si el precio del petr\u00f3leo sube y menos si cae. Hay una historia en miner\u00eda, ambas asociadas al RIGI. Claramente hay una historia en el campo, pero est\u00e1 teniendo el esquema tributario pleno, a diferencia de las empresas que tienen RIGI, m\u00e1s las retenciones. Ah\u00ed hay una discusi\u00f3n. Con este nivel de tipo de cambio, la estructura tributaria tiene un problema. Entonces, est\u00e1s empezando a gastar a cuenta un aumento de las exportaciones, que s\u00ed est\u00e1 hoy. Si mir\u00e1mos el d\u00e9ficit de cuenta corriente 2017 contra el proyectado para este a\u00f1o, que lo estimamos en 2 puntos del PBI, casi US$14.000 millones, en 2017 era 5% del PBI. Y la principal diferencia era el nivel de exportaciones. Macri exportaba por US$58.000 millones y ahora est\u00e1s proyectando US$82.000 millones. Y siempre hay un nivel de importaciones que te lleva de largo. Y despu\u00e9s el riesgo es que nadie est\u00e1 exento de tener una sequ\u00eda, pod\u00e9s tener buena o mala suerte. La lectura es que est\u00e1n jugando al fleje en un a\u00f1o electoral.<\/p>\n -\u00bfY qu\u00e9 proyectan para despu\u00e9s de octubre?<\/strong><\/p>\n -Para estabilizar las expectativas de mediano plazo, necesit\u00e1s un esquema donde el BCRA compre d\u00f3lares. Si para defender la banda, vamos a tener que estar vendiendo d\u00f3lares, es un problema. El piso de la banda qued\u00f3 muy abajo, y el techo de la banda, que es razonable, es un esquema donde por c\u00f3mo est\u00e1 dise\u00f1ado no compras d\u00f3lares. Lo m\u00e1s probable es que a Milei en la elecci\u00f3n le vaya bien, est\u00e1 totalmente desordenada la oposici\u00f3n, est\u00e1 Cristina presa, entonces es probable que el resultado electoral sea favorable, va a mejorar su composici\u00f3n en la c\u00e1mara de Diputados y en el Senado. Y despu\u00e9s de 2025 viene 2027. Esto cierra con un programa fiscal que se sostenga, y uno no tiene dudas sobre eso. Lo que est\u00e1 puesto en duda es el programa financiero de pesos, que depende de una remonetizaci\u00f3n que durante buena parte ocurri\u00f3 con una tasa de inter\u00e9s que permit\u00eda esta expansi\u00f3n del cr\u00e9dito y sosten\u00eda el nivel de actividad, y hoy esa remonetizaci\u00f3n se est\u00e1 dando por una tasa de inter\u00e9s m\u00e1s alta, en un contexto donde los controles de capitales son mucho menores. Y un programa financiero de d\u00f3lares, que es caro.<\/p>\n -\u00bfY se puede seguir consiguiendo d\u00f3lares?<\/strong><\/p>\n -Tenemos escrita la frase de Joaqu\u00edn Cottani, que una vez dijo \u2018No subestimes la capacidad de Toto (Caputo) de conseguir d\u00f3lares\u2019. Y la verdad, lo que ha hecho hasta ahora es in\u00e9dito. Se transit\u00f3 un a\u00f1o y medio pagando al contado sin conseguir d\u00f3lares. El estr\u00e9s para cualquier tesorer\u00eda de un pa\u00eds o de una empresa es enorme, teniendo deuda en d\u00f3lares. Primero fueron los d\u00f3lares de la cuenta corriente, cuando el d\u00f3lar estaba all\u00e1 arriba, las importaciones all\u00e1 abajo y se pagaban en cuotas; despu\u00e9s el blanqueo que gener\u00f3 la expansi\u00f3n del cr\u00e9dito privado y las ONs. Si mir\u00e1s, las compras de d\u00f3lares acumuladas son cerca de US$23.000 millones, y los pagos acumulados hasta el acuerdo con el FMI eran de US$22.000 millones. El programa financiero lo sostuvo a rajatabla pagando al contado. Y todav\u00eda el riesgo pa\u00eds no lleg\u00f3 a un nivel lo suficientemente bajo para acceder al cr\u00e9dito.<\/p>\n -\u00bfPor qu\u00e9 no baj\u00f3?<\/strong><\/p>\n -El prontuario de la Argentina es enorme. Creo que son varias cosas. Uno es el tema de la acumulaci\u00f3n de reservas. El mercado quiere las dos cosas: que tengas d\u00f3lares y que ganes las elecciones. Y creo que entre acumular reservas y sostener la baja de la inflaci\u00f3n, el Gobierno prioriza la desinflaci\u00f3n y el rebote de la actividad a costa de estar seguro de que va a seguir consiguiendo d\u00f3lares para poder empalmar, hasta que aparezcan los d\u00f3lares de la energ\u00eda, dir\u00eda hasta despu\u00e9s de la elecci\u00f3n. <\/p>\n -\u00bfQu\u00e9 puede pasar con los ingresos?<\/strong><\/p>\n -El sector privado formal ven\u00eda recuperando y est\u00e1 achatado en los \u00faltimos tres meses con un objetivo de pol\u00edtica econ\u00f3mica de que las paritarias funcionen como semiancla. En el sector p\u00fablico, un tercio de empleo formal, los ingresos est\u00e1n literalmente planchados, y es la contracara de buena parte del ajuste fiscal, sobre todo en las provincias. Naci\u00f3n tiene jubilaciones, que incluso con el bono est\u00e1n cayendo porque se est\u00e1 licuando, congelado en $70.000. Hay un deterioro fuerte en t\u00e9rminos de capacidad de compra, que est\u00e1 compensando con cr\u00e9dito, tanto en el sector formal e informal. Pero el cr\u00e9dito, con ingresos planchados y un nivel de empleo formal cayendo, compensado por el informal o con el semi-formal, empieza a tener un l\u00edmite.<\/p>\n La entrada Marina Dal Poggetto: \u201cLa pregunta es la sostenibilidad del financiamiento del d\u00e9ficit externo\u201d se public\u00f3 primero en DIARIO DIGITAL MORENO MEDIOS.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" El crecimiento del 5,8% en el primer trimestre del a\u00f1o confirm\u00f3 el rebote de la actividad tras el desplome de 2024 y la recuperaci\u00f3n en \u2018V\u2019 que esperaba el Gobierno. 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