<\/p>\n
En un paper publicado en 1999, titulado \u201cDo Exchange Rate-Based Stabilizations Carry the Seeds of Their Own Destruction?\u201d, los economistas Carmen Reinhart y Carlos Vegh escribieron que encontraron una regularidad persistente en la din\u00e1mica de las estabilizaciones basadas en tipo de cambio (ERBS) en pa\u00edses con inflaciones cr\u00f3nicas: \u201cEn las primeras etapas, la inflaci\u00f3n cae, la econom\u00eda se expande y el gasto de los consumidores (particularmente de bienes duraderos) se dispara. A la luz de esto, la figura del Ministro de Finanzas toma proporciones divinas. Poco despu\u00e9s, sin embargo, surge el \u2018lado oscuro\u2019 de ERBS. La lenta convergencia de la inflaci\u00f3n alimenta una gran apreciaci\u00f3n del tipo de cambio real que, junto con la ca\u00edda del ahorro privado, conduce a grandes desequilibrios en cuenta corriente y a un sobreendeudamiento. A estas alturas, el ministro de Hacienda se enfrenta a un dilema nada envidiable: deflaci\u00f3n o devaluaci\u00f3n. A menudo forzado por una corrida contra la moneda, finalmente no le queda m\u00e1s remedio que devaluar y luego, habiendo roto la promesa de no devaluaci\u00f3n, es obligado a dejar el cargo, vilipendiado y culpado de la mayor\u00eda de los males econ\u00f3micos del pa\u00eds\u201d.<\/p>\n
La turbulencia financiera en la que est\u00e1 inmersa la Argentina en las \u00faltimas semanas parece sugerir que la profec\u00eda de Reinhart y Vegh se volver\u00eda a cumplir. Es una turbulencia innecesaria, producto de haber extendido el esquema monetario\/cambiario m\u00e1s de la cuenta.<\/strong> No est\u00e1 mal haber usado un ERBS al inicio del gobierno, dada la fr\u00e1gil herencia que dejo el t\u00e1ndem Massa\/Fern\u00e1ndez\/Kirchner. Es un esquema muy efectivo para bajar la inflaci\u00f3n, y el que tiene menor costo en t\u00e9rminos de actividad. <\/p>\n Pero, para el final del tercer trimestre de 2024 los signos de sobrevaluaci\u00f3n cambiaria ya eran evidentes.<\/strong> En ese momento, en lugar de introducir cambios en el marco de un nuevo acuerdo con el FMI, las autoridades \u2013envalentonadas por la baja de la inflaci\u00f3n y el \u00e9xito del blanqueo de activos\u2014decidieron redoblar la apuesta. Por un lado, introdujeron incentivos para que el mercado se tiente con el \u201ccarry trade<\/em>\u201d, la venta de d\u00f3lares para invertir los pesos en instrumentos de corto plazo como las Lecaps. Este incentivo dio resultados: los importadores volvieron a retrasar pagos, y los exportadores aumentaron el financiamiento de sus casas matrices y de bancos locales, permitiendo como consecuencia al Banco Central (BCRA) comprar casi US$4000 millones en el cuarto trimestre, cuando todos pronostic\u00e1bamos un trimestre m\u00e1s complicado. A esto se sum\u00f3 luego la reducci\u00f3n de la tasa de depreciaci\u00f3n mensual del tipo de cambio oficial (el crawl<\/em>) del 2% al 1%. As\u00ed, todo indicaba que el Gobierno pretend\u00eda llegar a las elecciones de octubre sin modificaciones al r\u00e9gimen monetario\/cambiario.<\/p>\n Al iniciarse 2025, las condiciones cambiaron.<\/strong> Por un lado, la econom\u00eda global se complic\u00f3 debido a la incertidumbre impuesta por las idas y vueltas de Donald Trump en la imposici\u00f3n de aranceles a la importaci\u00f3n. Desde la asunci\u00f3n de Trump, el S&P500, cay\u00f3 un 7%, luego de subas de mas del 20% durante dos a\u00f1os consecutivos. En el plano local, las compras de d\u00f3lares por parte del BCRA comenzaron a ralentizarse, en parte debido a un creciente d\u00e9ficit en cuenta corriente (balance de bienes, servicios y pagos de intereses y dividendos): las importaciones crecieron un 33,5% en el primer bimestre, y la salida de turistas al exterior se dispar\u00f3 un 74,3% en los primeros dos meses. <\/strong>Esta ralentizaci\u00f3n, m\u00e1s el uso de d\u00f3lares para pagos de deuda, hicieron caer fuertemente las reservas, desde US$31700 millones el 2 de enero hasta US$28100 a fines de febrero. <\/p>\n Esta din\u00e1mica debe haber convencido al Gobierno de que no llegar\u00eda hasta las elecciones sin sobresaltos<\/strong>. Quiz\u00e1s mejor introducir cambios ahora que sufrir cerca de las elecciones, m\u00e1s a\u00fan luego de la suspensi\u00f3n de las PASO, lo que retras\u00f3 el proceso electoral nacional en tres meses. As\u00ed, las negociaciones con el FMI se aceleraron. Y este, a cambio de un apoyo sustancial, lo m\u00e1s probable es que haya pedido cambios al r\u00e9gimen monetario\/cambiario. <\/p>\n Apenas los operadores locales se desayunaron que ven\u00edan cambios, ya entrado marzo, comenzaron a desarmar sus operaciones de carry<\/em>. Esto llev\u00f3 al BCRA a vender m\u00e1s de US$1000 millones desde el 10 de marzo, y desde entonces las reservas cayeron en US$1868 millones, hasta cerca de US$26.000 millones. Las tensiones de esta turbulencia se ven tambi\u00e9n en las tasas de inter\u00e9s, que subieron en las \u00faltimas semanas (por ejemplo, las tasas para grandes dep\u00f3sitos subieron de poco mas del 28% al 31%) y, en forma relacionada, en una suba del precio del d\u00f3lar en el mercado de futuros. A fin de enero se pod\u00eda pactar la compra de d\u00f3lares en diciembre de 2025 a $1259.5 por d\u00f3lar, mientras que el jueves pasado ese mismo contrato se negociaba a $1386. <\/p>\n Las condiciones del actual programa econ\u00f3mico permiten sugerir, sin embargo, que la profec\u00eda de Reinhart y Vegh no se cumplir\u00e1 esta vez, a menos que se cometan muchos errores en el camino.<\/strong> En primer lugar, la turbulencia por el desarme de posiciones de carry <\/em>no significa un riesgo sustancial para la estabilidad del programa econ\u00f3mico. Existe una diferencia fundamental con lo que ocurri\u00f3 en 2018, cuando el desarme de las posiciones de carry desestabiliz\u00f3 al gobierno de Mauricio Macri: hoy, la participaci\u00f3n de extranjeros es sumamente limitada, mientras que en aquel momento fondos del exterior ten\u00edan posiciones gigantes en activos argentinos como las Lebacs del BCRA. Hoy, la posici\u00f3n de carry es relativamente chica y principalmente de argentinos: importadores que dilataron pagos y exportadores que adelantaron la entrada de d\u00f3lares. Es m\u00e1s, es probable que algunos jugadores importantes entre estos ni siquiera cierren estas posiciones. <\/p>\n En segundo lugar, la s\u00f3lida posici\u00f3n fiscal, sumada a un balance del BCRA limpio y a lo que parece un fuerte apoyo financiero del FMI deber\u00edan limitar los riesgos de salir del esquema monetario\/cambiario actual<\/strong>. Esto no quita reconocer que estos riesgos existen. <\/p>\n Al momento de escribir este art\u00edculo no se conocen todav\u00eda algunos detalles importantes del programa, m\u00e1s all\u00e1 de que el monto del desembolso ser\u00e1 importante, y que ser\u00e1 utilizado para recapitalizar el BCRA. El jueves, el ministro de econom\u00eda Luis Caputo adelant\u00f3 que el monto del pr\u00e9stamo que se negocia con el FMI asciende a los US$20.000 millones lo que, sumado a pr\u00e9stamos de otros organismos internacionales como el Banco Mundial, permitir\u00eda a las reservas internacionales llegar a los US$50.000 millones. Es decir, dado que las reservas est\u00e1n en US$26.000 millones, habr\u00eda US$4000 millones de otros organismos internacionales. En dicha presentaci\u00f3n, el ministro adem\u00e1s dio a entender que este dinero estar\u00e1 disponible desde el inicio cuando dijo que \u201cen unos d\u00edas\u201d llegaremos a un respaldo los pasivos con reservas \u201ccomo no lo hemos tenido nunca, ni siquiera en la Convertibilidad\u201d. <\/p>\n Para agregar confusi\u00f3n al tema, a las pocas horas la vocera del FMI, Julie Kozack, si bien confirm\u00f3 que el pr\u00e9stamo ser\u00e1 importante, asegur\u00f3 que se dar\u00eda en forma escalonada y no todo al inicio. Esta diferencia de interpretaci\u00f3n es importante para el mercado. Si, en el marco del programa, el Gobierno va a adoptar un esquema de \u201cflotaci\u00f3n sucia\u201d, es decir, un esquema de flotaci\u00f3n pero donde el Central modera fuertemente las variaciones del tipo de cambio, la cantidad de munici\u00f3n con la que contar\u00e1 es muy importante. <\/p>\n Al abandonar el <\/strong>crawl <\/strong><\/em>del 1% y comenzar a flotar, es muy probable que el peso se deprecie relativamente r\u00e1pido en el mercado de cambios oficial, para evitar quemar demasiadas reservas inicialmente<\/strong>. La inflaci\u00f3n, que va a ser mayor al 2,5% en marzo, superar\u00eda el 3% por al menos un par de meses. El Gobierno contar\u00e1, sin embargo, con formas de limitar dicha depreciaci\u00f3n, dado que el levantamiento de los controles de capitales ser\u00e1 funci\u00f3n de cu\u00e1nto dinero fresco reciba del FMI y otros organismos. La f\u00f3rmula es simple: cuanto m\u00e1s dinero fresco, m\u00e1s capacidad de intervenir en el mercado, y por lo tanto m\u00e1s capacidad de levantar controles de capitales, y viceversa. <\/p>\n La magnitud de la depreciaci\u00f3n del peso depender\u00e1 de un factor adicional importante, que es el apoyo del mercado<\/strong>. Al ver el nuevo esquema este votar\u00e1, como siempre, con la billetera. \u00bfVencer\u00e1 la codicia al miedo? \u00bfSe reactivar\u00e1 nuevamente el carry trade<\/em>? \u00bfLas inversiones que est\u00e1n a la espera se destrabar\u00e1n al levantarse parcialmente el cepo? Todo esto depender\u00e1 de muchos factores, entre ellos si el mercado piensa que el nuevo tipo de cambio es (m\u00e1s) competitivo, cu\u00e1l es la tasa de inter\u00e9s en el nuevo esquema, y la magnitud del apoyo externo (FMI y organismos) e interno. <\/p>\n Para esto \u00faltimo, los inversores estar\u00e1n pidiendo instant\u00e1neamente encuestas del impacto de la suba de la inflaci\u00f3n en la popularidad del Presidente. Para mitigar este impacto, el Gobierno tambi\u00e9n tiene algunas herramientas. Cuenta con espacio fiscal para evitar que las tarifas suban inmediatamente si se deprecia el peso. Quiz\u00e1s tambi\u00e9n pueda pedirle a YPF que modere la suba de las naftas, ayudado adem\u00e1s por precios internacionales que est\u00e1n relativamente bajos. <\/p>\n Todas especulaciones, que se resolver\u00e1n muy pronto. Solo esperemos que, a diferencia del pron\u00f3stico de Reinhart y Vegh, esta vez sea diferente.<\/strong><\/p>\n En un paper publicado en 1999, titulado \u201cDo Exchange Rate-Based Stabilizations Carry the Seeds of Their Own Destruction?\u201d, los economistas Carmen Reinhart y Carlos Vegh escribieron que encontraron una regularidad persistente en la din\u00e1mica de las estabilizaciones basadas en tipo de cambio (ERBS) en pa\u00edses con inflaciones cr\u00f3nicas: \u201cEn las primeras etapas, la inflaci\u00f3n cae, […]<\/p>\n","protected":false},"author":2,"featured_media":141661,"comment_status":"closed","ping_status":"closed","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"footnotes":""},"categories":[28],"tags":[],"class_list":["post-141660","post","type-post","status-publish","format-standard","has-post-thumbnail","hentry","category-economia"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/radioacuariofm.com.ar\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/141660","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/radioacuariofm.com.ar\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/radioacuariofm.com.ar\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/radioacuariofm.com.ar\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/users\/2"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/radioacuariofm.com.ar\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcomments&post=141660"}],"version-history":[{"count":1,"href":"https:\/\/radioacuariofm.com.ar\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/141660\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":141662,"href":"https:\/\/radioacuariofm.com.ar\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/141660\/revisions\/141662"}],"wp:featuredmedia":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/radioacuariofm.com.ar\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/media\/141661"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/radioacuariofm.com.ar\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fmedia&parent=141660"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/radioacuariofm.com.ar\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcategories&post=141660"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/radioacuariofm.com.ar\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Ftags&post=141660"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}